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富善2019年A股市場展望-這是最壞的時刻也是最好的時刻

發布人: ?發布時間:2018-12-17 15:49:21

2018年A股的運行狀態超越了絕大多數參與者最差的預期。年初當大家還沉迷于經濟復蘇加快的樂觀局面,市場率先翻轉,對周期性衰退發出警示。3月份升溫的貿易摩擦,一度傳出打不起來的聲音,結果卻是與去杠桿一起壓制市場。黑天鵝橫飛,不論投資人是哪種風格、偏好哪種行業,總有一只適合你。“鐵幕”宣言將市場情緒打入冰點,卻激發了政策的拐點。G20中美會晤凸顯了中美互不可缺的現實約束,太平洋的寬度似乎有所收窄。站在戊戌年尾,守望己亥,我們認為:這是最壞的時刻也是最好的時刻。



01

宏觀經濟尋找周期底部


? ? ? 本輪庫存周期頂部始于2017年12月,以PPI增速見頂為標志性信號,并帶動名義GDP增速拐頭向下,工業企業利潤增速見頂回落。以地產產業鏈為代表的企業利潤率增速相繼出現增速的拐點。中美貿易摩擦對出口的影響開始逐步顯現,19年初將迎來數據面考驗。本輪庫存周期調整有望于2019年3、4季度結束。供給側改革施行兩年以來,過剩產能清理充分,本輪底部經濟指標(行業ROE)預計將高于14年同周期底部,為A股業績底提供扎實基礎。周期下行疊加貿易戰影響,需求走弱,供給側改革重心將從控制過剩產能加速向提高質量過渡。上游行業超額利潤將逐漸減弱,商品價格進入下行周期有利于中下游行業成本改善,企業利潤增加,大類資產配置上權益類資產吸引力增加。美國景氣周期高點晚于中國,從近期美國房地產景氣數據、半導體行業等領先指標觀測, 美國2019年經濟增速見頂概率較大。



02

貨幣政策主動性空間擴大


? ? ? 相較于2018年貨幣政策逼仄操作空間,2019年主動性空間將有較大改善。隨著周期下行,以國十債利率為代表的市場利率基本與名義GDP拐點同步,預計在2019年仍將處于疲弱狀態。公開市場利潤自18年6月開始不再跟隨美聯儲加息節奏,通過中美利差以及匯率消化。愈加嚴格的資本管制以及央行在匯市上的管理機制(逆周期因子、啟動海外人民幣市場票據業務)仍能為貨幣政策攫取一定空間。隨著美國經濟數據轉弱,美聯儲加息節奏將開始減緩,意味著本輪強勢美元周期二階導數高點已過。隨后,人民幣貨幣政策主動性空間將獲得較大改善。目前宏觀負債總額不低,付息規模相較于GDP增量較高,貨幣政策有維持低利率水平為妥善解決杠桿率過高創造平穩環境的需求。



03

政經格局同比改善可期


? ? ? ?2018年的市場對于的政經格局的認知度處于近年來低位,我們判斷存在一定程度的情緒化因素。今年處于經濟下行周期,社會輿情對經濟預期向下走,同時寄期望于政策面做出政策配合減緩下行壓力。但去杠桿政策的推進目標是為更長期的金融穩健,政策感受在短期并不友好。同時,貿易戰走勢反復,中央為應對這種反復無常的過程,采取了以靜制動策略,尋求階段性一籃子解決的契機。社會治理逐步走向規范化、法制化對于之前松散狀態下的“效率”也是一種糾正。因而關于“國進民退”、“左右之爭”的輿情不斷影響著市場情緒。中國的最終目標仍是發展為重,人口老齡化、跨越中等收入陷阱、實現經濟結構升級都離不開增長這個基石,這也是底線思維的體現。貿易戰帶來的外部壓力也給政策制定者在政策力度和執行效果層面的判斷帶來更多思考和改進。9月中以來,政策面出現了一系列的拐點跡象,從去杠桿到穩杠桿、從寬貨幣到推動信用向民企擴張以及妥善解決股權質押問題的針對性政策。改革開放40周年相關紀念活動的契機是重申政策基本面的窗口。如果比照宏觀經濟分析框架,政策基本面稍有波動但大趨勢不變,市場認知偏離較多,2018年是一個低基數時間段,2019年同比改善可期。



04

市場風格均衡化

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? ? ? ?自2016以來,A股投資風格顯著偏向于價值風格,2017年這種價值風格走到極致,這是在周期性的基本面、股市監管政策收緊以及對外資開放初期共同作用下的結果。上述因素中可我們判斷可以持續的是監管的力度會維持的相對高位,階段性回應對市場波動壓力有所調節,但總體上與社會治理規范化、法制化保持一致。外資經過了1-2年建倉配置,目前在A股持倉逐漸進入平衡狀態,未來基本面以及全球大類資產趨勢將會決定外資在A股的進出。因此,過去兩年過于強勢的價值風格將難以持續。經過3年的持續調整以及行業基本面的去偽存真,成長類股票真實估值出現了顯著改善,處于經濟調整期的貨幣政策以及宏觀基本面有利于成長風格(估值底部具備向上期權、與宏觀周期相關度較低)。相對收益投資機構預計將加大對此類資產配置。深度價值的投資機構預計仍會在價值領域繼續深挖以及等待周期拐點機會。總體判斷風格將從價值風格向中性回歸,成長性確定的低估值成長股將會是明年的超額收益來源。



05

中美關系在考驗中前行

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? ? ? G20中美會晤能得以舉行本身就說明真正的對抗是雙方都無法承擔的局面,會晤成果也體現了貿易摩擦在向著中線方向回歸。這相對于2、3季度的市場預期已經是不小的改善,我們認為在以上約束下,90天內取得的成果有利于推動市場預期繼續改善。但我們也要理性的看到中美關系的真實現狀,以及對市場潛在的影響。正如基辛格所說,中美真的回不去過去的狀態了。但也不意味著此刻開始中美一定就只能是針鋒相對、背道而馳。隨著美國經濟周期進入衰退,源自其內部壓力的拖累,美國對外貿易政策預計將有所緩和。經過首輪貿易摩擦考驗,中國政策制定者相信也會對科技自主有更高的認知以及產業發展政策制定上有更多建設性修正。必須堅定的走在市場化的產業發展路線上,才能順應世界發展的大潮。定位資本市場為樞紐,啟動施行注冊制的上海科創板,歷史的拐點從來都不是孤立發生的。我們在謹慎探索中美新的合作模式同時,也在積極調整自己的姿態,這個調整的方向一定更加的開放和融入世界。

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06

產業趨勢瞭望


? ? ? ?2014年的全民創業、互聯網+猶如中國科技產業的文藝復興,徹底激活了蘊藏于大眾人群的夢想與創造力。經過了3-4年的沉淀,正好完成了新技術從萌芽到成熟的休整過程, 這也符合Gartner創新曲線規律。我們欣喜的看到曾經霧里探花的大數據、科技賦能、機器換人這些概念正在快速的落地生根,推動行業變革和公司成長。產業互聯網經過了零售、金融行業的實踐,已經證明其新經濟邏輯的正確性以及技術的有效性,剩下的就是開放體系,整合社會資源加速新經濟對老經濟的替代,這是即時拂曉又是黃昏。機器換人已經從工廠走向了零售、餐飲,不久的將來,我們會看到更多服務業將從人力資本時代進入機器資產時代。得益于中國制造對成本降低的推動,新能源的生產和利用的成本效率在2018年出現了長足的進步,越來越多的中高緯度國家地區和燃油車用戶選擇了新能源技術,2019年技術進步會進一步減弱這些行業對補貼的依賴,并基本接近平價。一個新的黎明即將開啟。



07

投資機會展望

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? ? ? ? 展望2019年A股投資機會,基本面將繼續下行并在年內觸底,貨幣政策以及政經格局的趨勢改善市場的估值水平。從04、08、12年熊市過程股市與宏觀基本面周期分析,股票市場領先宏觀經濟周期(以ROE口徑)。指數預計在年中附近見到本輪熊市最后底部,并溫和進入復蘇第一階段。超額收益來自超跌的成長類股票。房地產市場、商品市場的疲軟,將從大類資產配置上有利于A股的資金供給。A股投資機會我們建議把握兩端:1)利用指數增強工具抄底基本面底部機會目前指數風險收益比合理,增強后超額收益能夠彌補底部振幅增加絕對收益,利于底部持倉;2)增加成長類股票配置比例。成長股整體回到歷史底部,優選行業趨勢改善、TTM業績穩健、估值處于歷史中低水平的品種。

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2019年我們站在了一輪周期下行的尾部,但也是下一個新周期的起點。時運變遷,新一輪周期的主角正在結束蟄伏,蠢蠢欲動。作為守望者,我們相信這是最壞的時刻也是最好的時刻。我們也希望投資人與我們一起前行,穿越暮靄,邁入新的黎明!

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